Capittal opina: vull vendre només una línia de negoci o una filial, com es fa?

Resposta ràpida

Capittal opina que vendre només una línia de negoci o una filial és perfectament viable, però és una operació diferent de vendre tota l'empresa: primer cal separar de debò allò que es ven d'allò que et quedes. Hi ha tres vies —venda d'actius i passius com a unitat productiva, escissió prèvia a una societat nova i venda posterior de les seves participacions, i venda directa de les participacions d'una filial que ja existeix—, i l'escissió prèvia acostuma a ser la més neta. El que decideix el preu no és l'estructura jurídica, sinó si pots demostrar quant guanya aquesta línia funcionant sola.

Quins tres camins tinc per desprendre'm només d'una part?

Les tres vies sempre hi són i es trien per cost pràctic, no per preferència teòrica.

• Venda d'actius i passius (unitat productiva). Transmets el conjunt d'elements que formen la línia: maquinària, existències, contractes, plantilla i cartera de clients. El comprador tria què hi entra i què no, i per això sol ser la seva via preferida. El cost és que cada contracte, cada llicència i cada arrendament s'ha de cedir un a un, i molts exigeixen el consentiment de l'altra part.
• Escissió prèvia i venda de participacions. Segregues la línia a una societat nova mitjançant una operació societària i després véns les participacions d'aquesta societat. Contractes, llicències i plantilla hi viatgen per successió universal, sense haver d'anar cedint element per element.
• Venda directa de les participacions d'una filial. És la via més ràpida quan la filial ja existeix, ja porta comptabilitat separada i la seva activitat no se superposa amb la resta del grup. A la pràctica aquest supòsit apareix menys vegades del que el propietari es pensa.

L'error habitual és triar la via pel que costa l'escriptura. La factura rellevant no és la notarial: és la dels mesos que es perden si els contractes no es poden cedir o si la línia no té comptes propis per ensenyar.

Per què l'escissió prèvia acostuma a ser la via neta?

Perquè converteix una realitat comptable interna en una societat amb comptes, contractes i plantilla propis. El comprador deixa de comprar una idea i passa a comprar un perímetre tancat. A més, l'operació s'articula com una compravenda de participacions, que és el format que el mercat sap negociar i documentar.

L'escissió es pot acollir al règim especial de neutralitat fiscal previst a la Llei de l'Impost sobre Societats, conegut com a règim FEAC. Aquest règim difereix la tributació de les plusvàlues que aflorarien en segregar, en lloc d'exigir-les en el moment de la reorganització.

La condició és exigent i convé dir-la sense adorns: l'operació ha de respondre a un motiu econòmic vàlid i el simple avantatge fiscal no ho és. Reordenar el grup perquè cada línia tingui estructura pròpia, donar entrada a un soci industrial o preparar una successió familiar són motius econòmics. Escindir tres setmanes abans de signar, amb el comprador ja identificat i sense cap altra raó, és exactament el supòsit que l'Administració revisa. L'escissió es planifica amb mesos d'antelació i es documenta per escrit amb la seva raó de ser.

Què he de separar de debò abans de seure amb un comprador?

La separació jurídica és la part fàcil. La separació operativa és la que s'oblida i la que endarrereix les operacions.

• Contractes amb clients compartits. Un mateix client compra a dues línies sota un contracte únic. Cal decidir si es parteix el contracte, si es noven les condicions o si el client accepta treballar amb dos proveïdors diferents.
• Plantilla i subrogació. La transmissió d'una unitat productiva autònoma activa l'article 44 de l'Estatut dels Treballadors: l'adquirent se subroga en els drets i obligacions laborals. Cal definir qui hi va, qui es queda i què es fa amb les persones que dediquen la meitat del temps a cada banda.
• Immobles. Si la línia opera en una nau que tu retens, l'arrendament posterior forma part del preu. Un lloguer a preu de favor infla el resultat de la línia i el comprador ho corregeix.
• Marques i dominis. La marca comercial, el domini i els comptes de la línia solen estar a nom de la matriu. O es cedeixen o es llicencien amb termini i preu.
• Llicències i autoritzacions. Llicències d'activitat, homologacions, certificacions sectorials i inscripcions en registres. Moltes no són transmissibles i s'han de tramitar de nou, amb el seu calendari.
• Sistemes i ERP. Si la línia treballa dins de l'ERP del grup, cal extreure'n les dades, decidir si se li dona una instància pròpia i calcular quant costa.
• Serveis centrals. Administració, comptabilitat, recursos humans, direcció financera, compres, qualitat i assessoria jurídica. La línia els consumeix sense pagar-los. Aquest és el punt que més vegades destrueix el preu i el que es detecta més tard.

Per què el comprador no es creu el marge que li ensenyo?

Perquè el comprador no compra el teu marge de gestió conjunta. Compra el que la línia guanya sola, amb els seus propis costos d'estructura. Això és l'EBITDA standalone i gairebé sempre queda per sota de l'EBITDA que apareix al teu reporting intern.

El càlcul consisteix a treure de la línia tot allò que rep de franc del grup i sumar el que li costaria comprar-ho fora o muntar-ho a dins: un responsable financer, un servei de nòmines, les seves pròpies pòlisses d'assegurança, finançament bancari sense l'aval de la matriu, llicències de programari independents i un lloguer a preu de mercat. També cal revisar els preus de venda a clients compartits, perquè un descompte creuat entre línies deixa d'existir el dia del tancament.

Aquest número el prepara el venedor o el prepara el comprador. Si el prepara el comprador durant la due diligence, arriba acompanyat d'una rebaixa de preu i de la sospita que quedaven més coses per explicar. Preparar-lo tu, amb suport documental, és la diferència entre negociar i encaixar.

Què passa amb els costos que es queden orfes a la matriu?

Els stranded costs són els costos que sostenien la línia venuda i que continuen allà l'endemà del tancament. L'estructura central es va dimensionar per a un volum que ja no existeix: personal d'administració, metres quadrats d'oficina, llicències per usuari, contractes de serveis amb mínims de facturació i directius amb la càrrega de feina reduïda a la meitat.

L'efecte és doble i per això fa mal. Véns la línia i, alhora, el negoci que retens suporta una estructura sobredimensionada que ara es reparteix entre menys facturació. Si el teu pla és vendre la resta de l'empresa d'aquí a tres anys, acabes de baixar-ne l'EBITDA.

Els stranded costs es calculen abans de signar, no després. Quina estructura es redimensiona, en quin termini i amb quin cost forma part del mateix exercici que la venda. En força operacions acaben absorbint una part rellevant del valor que es creia haver guanyat.

Hauré de continuar prestant serveis al comprador després del tancament?

Gairebé sempre, i convé pactar-ho per escrit abans de signar. Els acords transitoris de serveis regulen que el venedor continuï prestant nòmines, comptabilitat, sistemes, atenció al client o logística a la línia venuda durant un període limitat, mentre el comprador construeix la seva pròpia estructura.

Un acord transitori ben redactat fixa quatre coses: el catàleg tancat de serveis, el preu de cadascun, la durada amb pròrroga taxada i el nivell de servei exigible. Sense preu i sense termini, el venedor acaba finançant de franc la integració del comprador durant dos anys.

L'acord transitori també treballa a favor del venedor. És el que permet no desmuntar de cop l'estructura central i ordenar en el temps el redimensionament dels costos que es queden.

Per què triga més, es paga pitjor i quan no ho hauria de fer?

Un carve-out triga més perquè encadena dos processos: primer la separació, després la venda. Es paga pitjor quan aquesta separació no està feta, perquè el comprador descompta allò que no pot verificar i pressuposta el cost d'integrar una cosa que li arriba a mitges.

Amb la preparació feta amb antelació, la diferència de preu respecte de la venda del 100% s'estreny molt. Els elements que l'estrenyen són concrets: comptes separats de com a mínim dos exercicis, EBITDA standalone documentat, contractes ja cedits o clarament cedibles, plantilla identificada persona a persona i acord transitori de serveis redactat abans d'obrir el procés.

Hi ha tres situacions en què no convé fer-ho.

• Quan la línia no es pot separar sense trencar la que retens. Si comparteixen el mateix equip comercial, la mateixa planta i els mateixos deu clients, allò que véns no és una unitat: és un tros.
• Quan la línia que sobra és la que sosté l'estructura. Si és la que paga els costos centrals, vendre-la empitjora el negoci que et quedes.
• Quan l'objectiu real és vendre-ho tot. Si acabaràs venent tota l'empresa d'aquí a dos anys, el carve-out duplica la feina, deixa costos orfes i castiga el segon procés.

Quin és el següent pas si vull vendre només una part?

El primer pas és calcular l'EBITDA standalone de la línia i la llista de costos que quedarien orfes a la matriu. Amb aquests dos números sobre la taula ja es pot decidir si convé escindir, quina via jurídica costa menys i si l'operació millora o empitjora allò que retens. Abans d'això, qualsevol conversa sobre múltiples gira al voltant d'una xifra que el comprador no acceptarà.

A Capittal Transacciones treballem la separació de línies de negoci i filials dins de la valoració confidencial que preparem per als propietaris que es plantegen vendre. Som una boutique d'M&A mid-market que opera en el rang aproximat de 3 a 250 milions d'euros, amb vuit oficines a Espanya (Barcelona com a seu, Madrid, Girona, Lleida, Tarragona, Palma, Saragossa i València) i formem part del grup NRRO. El soci atén directament cada mandat, també la conversa sobre quina part del negoci vendre i quina part conservar.

Segueix llegint

• Guia: totes les decisions en vendre la teva empresa
• Vendre les participacions o vendre el negoci
• Vendre el 100 % o només una part

Estudia el carve-out abans de vendre'l: parla amb Capittal