Secondary buy-out (SBO): estructura, riesgos y claves para el equipo
Qué ocurre cuando un fondo vende una participada a otro fondo: precio, deuda, due diligence, reinversión del equipo, incentivos, garantías y alternativas.
Autor
Capittal Research
Equipo editorial M&A
Revisión editorial
Equipo M&A Capittal
Criterio financiero, fiscal y legal
Actualizado
22 de agosto de 2026
Contenido revisable según mercado
Un secondary buy-out o SBO es la venta del control o de una participación relevante de una empresa participada por un fondo de private equity a otro inversor financiero. No debe confundirse con comprar participaciones de un fondo a sus inversores ni con un vehículo de continuación. En el SBO cambia el patrocinador de la compañía operativa y suelen renegociarse deuda, gobierno e incentivos del equipo.
SBO, secundario de fondos y vehículo de continuación
| Operación | Qué se transmite | Quién cambia |
|---|---|---|
| Secondary buy-out | Participaciones de una empresa operativa | El fondo propietario o patrocinador |
| Secundario de LP | La posición de un inversor en un fondo | El partícipe del vehículo |
| Vehículo de continuación | Uno o varios activos pasan a un vehículo nuevo gestionado normalmente por el mismo gestor | Puede cambiar la base inversora, no necesariamente el gestor |
| Venta industrial | La empresa pasa a un comprador estratégico | Propietario y, a menudo, modelo de integración |
Invest Europe explica que los fondos secundarios compran compromisos preexistentes en fondos privados. Esa operación ocurre al nivel del vehículo; no es sinónimo de que un fondo compre una empresa a otro.
Por qué vende el fondo saliente
Un fondo puede vender porque ha ejecutado su plan, necesita realizar liquidez, la compañía ha alcanzado otra escala o un comprador diferente puede financiar la siguiente etapa. No existe un horizonte obligatorio de cinco o siete años para todos los fondos: duración, periodo de inversión, extensiones y política de desinversión dependen de la documentación del vehículo.
La decisión debe comparar precio, certeza de cierre, tiempo, riesgo residual y efecto sobre inversores y management. Una oferta industrial, una recapitalización o un vehículo de continuación pueden producir resultados distintos.
Por qué compra otro fondo
- La empresa encaja por tamaño, sector y geografía en su mandato.
- Existe un plan de crecimiento que el propietario anterior no ejecutará.
- El equipo y el reporting reducen incertidumbre, aunque no eliminan riesgos.
- Hay capacidad de financiar expansión, adquisiciones o internacionalización.
- La rentabilidad esperada compensa precio, deuda y riesgo de salida.
Una participada de otro fondo no es automáticamente de menor riesgo. Puede llegar con apalancamiento, adquisiciones recientes, ajustes de EBITDA, presión sobre incentivos o un plan ya exigente.
Proceso de un secondary buy-out
- Preparación: equity story, modelo, data room, vendor due diligence y plan del equipo.
- Contacto: selección de fondos con mandato, capacidad y conflictos compatibles.
- Ofertas: enterprise value, deuda, financiación, reinversión y condiciones.
- Due diligence: finanzas, comercial, fiscal, legal, laboral, tecnología y ESG según riesgo.
- Financiación: deuda nueva, refinanciación y aportación de capital.
- Contratos: SPA, garantías, pacto de socios, financiación e incentivos.
- Cierre: autorizaciones, fondos, pago, rollover y gobierno nuevo.
La vendor due diligence puede ordenar información, pero no sustituye la revisión del comprador. La guía del SPA explica cómo precio y riesgos se convierten en cláusulas.
Qué debe comprobar el comprador entrante
| Pregunta | Evidencia | Riesgo |
|---|---|---|
| ¿Qué valor creó el fondo anterior? | Puente de EBITDA, caja, adquisiciones y deuda | Pagar por mejoras ya agotadas |
| ¿Qué palancas quedan? | Plan operativo con responsables, inversión y sensibilidad | Doble contabilización de sinergias |
| ¿El EBITDA es recurrente? | Reconciliación y quality of earnings | Ajustes agresivos o run-rate no alcanzado |
| ¿La deuda es sostenible? | Cash flow, covenants, capex y circulante | Falta de caja para ejecutar el plan |
| ¿El equipo continuará? | Contratos, incentivos, sucesión y entrevistas | Pérdida de capacidades clave |
| ¿Cómo será la salida? | Escenarios y universo de compradores | Depender solo de expansión del múltiplo |
Qué cambia para el equipo directivo
El management puede vender parte de su inversión, reinvertir o recibir un nuevo plan de incentivos. Ninguna de estas consecuencias es automática. Deben negociarse valoración, porcentaje, instrumento, derechos, vesting y tratamiento de la salida.
- Liquidez: importe vendido y fiscalidad individual.
- Roll-over: entidad en la que se reinvierte, deuda y valoración de entrada.
- Sweet equity: condiciones económicas, dilución y waterfall.
- Leaver: precio y consecuencias de salida voluntaria, despido, incapacidad o jubilación.
- Gobierno: consejo, materias reservadas, información y autonomía.
- Salida: drag, tag, opciones y restricciones de transmisión.
La guía de roll-over del vendedor desarrolla el riesgo de reinvertir en una estructura distinta.
Precio, deuda y retorno
No existe un objetivo universal de 2x o 3x ni una regla según la cual el SBO se cierra siempre a múltiplos superiores. El retorno del vendedor depende de precio de entrada, capital adicional, deuda, dividendos, dilución, tiempo y precio de salida. Para el comprador, pagar un múltiplo alto solo funciona si caja, crecimiento y salida sostienen la rentabilidad exigida.
Las ofertas deben compararse desde enterprise value hasta efectivo y reinversión. La guía de deuda neta y capital circulante desarrolla ese puente.
Alternativas al SBO
- Venta a un comprador estratégico.
- Salida a mercado si escala, gobierno y condiciones lo permiten.
- Vehículo de continuación con opciones informadas para inversores.
- Recapitalización, si la caja y la deuda soportan la distribución.
- Venta parcial o incorporación de un coinversor.
- Mantener la inversión durante más tiempo si el vehículo lo permite.
Marco español
La Ley 22/2014 regula entidades de capital riesgo, otras entidades cerradas y sus gestoras en España. La CNMV mantiene registros oficiales. Comprobar que una gestora está registrada ayuda a identificarla, pero no confirma financiación ni aprobación de una compra concreta.
El SBO es una ruta de salida, no una garantía de continuidad, precio o independencia. Su calidad depende de que el nuevo propietario tenga una tesis distinta y financiable y de que el equipo entienda lo que cobra, reinvierte y arriesga.
Fuentes consultadas
Preguntas frecuentes
Dudas habituales sobre este tema.
¿Qué es un secondary buy-out?+
Es la venta del control o de una participación relevante de una empresa participada por un fondo a otro inversor financiero, con nueva financiación, gobierno y tesis de valor.
¿Es lo mismo un SBO que un fondo secundario?+
No. En un SBO se venden participaciones de una empresa operativa. Un secundario de fondos compra posiciones o compromisos de inversores en vehículos de inversión.
¿Por qué un fondo vende a otro fondo?+
Puede haber ejecutado su plan, necesitar liquidez o buscar un propietario con otro mandato y recursos. El momento depende del vehículo y de las alternativas, no de un plazo universal.
¿Qué ocurre con el equipo directivo?+
Puede continuar, vender parte de su inversión, hacer rollover y recibir nuevos incentivos. Debe negociar valoración, derechos, vesting, leaver, gobierno y salida.
¿Un SBO tiene menos riesgo que una compra primaria?+
No necesariamente. Puede aportar reporting y equipo profesionalizados, pero también deuda, adquisiciones recientes, ajustes agresivos o un plan de crecimiento ya exigente.
¿Los SBO se pagan siempre a múltiplos más altos?+
No. Precio y múltiplo dependen de competencia, crecimiento, calidad del EBITDA, deuda, financiación y riesgo. Comparar operaciones exige conocer perímetro y definiciones.
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